本文来自微信公众号：和观医疗，作者：和光观察，本文不构成任何投资建议，原文标题：《诺和诺德 74% 降价落定！特朗普药价新政下，中国医药谁是赢家？谁陷困局？》，题图来自：AI 生成
11 月 6 日，白宫一则消息震动全球医药圈：诺和诺德、礼来与美国政府达成历史性降价协议，司美格鲁肽月价从 1350 美元砍至 350 美元（降幅 74%），替尔泊肽从 1086 美元降至 346 美元（降幅 68%） [ 1 ] 。这场谈判的背后，是特朗普 5 月签署的"最惠国定价"行政令在强势落地，而这波席卷全球的药价调控风暴，正深刻改写中美医药产业的合作格局与投资逻辑。
新政根源：特朗普"最惠国定价"的底层逻辑与推进路径
要判断产业影响，必先读懂政策本质。特朗普此次力推的"最惠国定价"行政令，并非临时起意的价格管控，而是一套经过迭代的系统性政策工具，其核心目标是破解美国药价全球最高的沉疴。
回顾政策演进，2020 年特朗普首次推出类似行政令，但因"程序违法"被法院叫停，核心症结在于绕过国会直接干预定价 [ 2 ] 。2025 年 5 月 12 日签署的新版行政令吸取教训，采用"柔性强制"策略：要求 HHS 30 天内通报价格目标，锚定 GDP≥ 美国 60% 的 OECD 成员国最低价，企业若未取得"显著进展"，政府将启动出口管制、FDA 进口豁免等组合拳 [ 3 ] 。
从 5 月签署到 11 月达成首单，政府的推进路径清晰且强硬：8 月向辉瑞、默沙东等 17 家巨头发公开信限期提降价方案；10 月推动辉瑞、阿斯利康率先妥协；11 月锁定 GLP-1 类减肥药作为突破口——这类药物美国价格是其他国家的 3 — 4 倍，且市场规模年增 50% 以上，兼具民生关注度与行业代表性 [ 4 ] 。后续政策将向肿瘤药、罕见病药延伸，2026 年 1 月还将上线" TrumpRx.gov "直销平台，进一步压缩中间环节 [ 5 ] 。
值得关注的是，政策虽面临 PhRMA 协会的诉讼威胁（预计索赔超万亿美元），但此次通过"自愿谈判 + 医保覆盖交换"的模式，大幅降低了法律风险，长期落地概率显著提升 [ 6 ] 。
机遇清单：三类中国企业将直接受益
跨国药企在药价压力下的策略调整，正为中国企业打开三大增量空间，这三类企业有望成为投资组合中的"压舱石"。
1. 头部 CDMO 企业：成本控制需求下的刚性合作
药价砍半直接倒逼跨国药企压降生产成本，而中国 CDMO 企业凭借"技术 + 成本"双优势，成为其核心合作伙伴。以行业龙头药明康德为例，其与诺和诺德、礼来的合作深度远超市场预期：承接礼来替尔泊肽 35% 的多肽原料药供应，同时提供 85% 的活性成分，通过工艺优化已帮助礼来降低生产成本 18% [ 7 ] 。
这种合作并非短期博弈，而是长期战略绑定：礼来提前 3 年锁定产能规划，药明康德 2025 年前三季度 TIDES 业务（多肽 / 寡核苷酸）收入暴增 121.1%，在手订单达 598.8 亿元 [ 8 ] 。更关键的是，降价带来的"以价换量"将放大需求—— GLP-1 纳入美国医保后，覆盖人群将从数百万扩至 6500 万老年人，原料药需求或增长 10 倍以上 [ 9 ] 。
除药明系外，具备多肽合成、生物药代工能力的凯莱英、博腾股份等，也在承接辉瑞、阿斯利康的转移订单，其中凯莱英 2025 年承接辉瑞某肿瘤药 CDMO 订单金额 32 亿元 [ 52 ] ，行业整体毛利率维持在 45% 以上的高位 [ 10 ] 。
2. 创新药 BD 龙头：跨国药企"捡漏"需求下的价值重估
美国药价承压让跨国药企更倾向于"轻资产研发"，通过 BD 交易引进中国创新药资产以降低成本，这直接引爆了 2025 年的 License-out 市场。数据显示，2025 年 1 — 8 月中国创新药 BD 交易总额达 394 亿美元，占全球 37.4%，恒瑞、信达等龙头成为最大受益者 [ 11 ] 。
恒瑞与 GSK 达成的 125 亿美元合作颇具代表性：不再是单纯的技术授权，而是联合开发 12 款呼吸、肿瘤领域创新药，恒瑞不仅获得首付款，还能分享全球销售分成 [ 12 ] 。信达与武田 114 亿美元的交易，更是将中国 ADC、双抗等前沿技术推向全球舞台 [ 13 ] 。这类企业的核心价值在于"管线厚度"——据中金公司 2025 年三季度《中国创新药出海趋势报告》 [ 58 ] ，恒瑞现有 30 余款临床后期管线，其中 15 款具备全球权益，未来 3 年有望达成 5 — 8 笔重磅 BD 交易。
3. 特色原料药企业：GLP-1 放量下的细分赛道红利
GLP-1 类药物的爆发式增长，为上游特色原料药企业带来确定性红利。司美格鲁肽、替尔泊肽的合成需要多种高纯度中间体，据华创证券 2025 年《GLP-1 产业链上游原料分析》 [ 15 ] ，中国企业在脯氨酸、缬氨酸等关键原料领域占据全球 70% 以上的产能。
例如，九洲药业为诺和诺德供应司美格鲁肽关键中间体，2025 年相关业务收入同比增长 89%；普洛药业承接礼来口服减肥药 Orforglipron 的原料订单，产能利用率提升至 110% [ 16 ] 。这类企业的业绩弹性来自"量价齐升"：销量随终端放量增长，同时据德邦证券 2025 年《特色原料药行业竞争格局报告》 [ 61 ] ，跨国药企为保障供应链稳定，愿意支付 10% — 15% 的溢价。
风险应对：两类企业的策略调整方向
不同企业在政策冲击下的承压能力存在差异，以下两类企业需结合自身禀赋优化策略，以更好地应对行业变化带来的挑战。
1. 直接出海的创新药企：多维布局对冲价格风险
以百济神州为例，其在美国实现直接销售的核心产品百悦泽（BTK 抑制剂），2025 年三季度美国市场销售额占公司总营收的 32%，该产品在美国市场定价为每月 1.2 万美元。根据东吴证券 2025 年《中国创新药海外市场拓展分析》 [ 18 ] ，在医保谈判中该产品已同意降价 22% 以维持医保覆盖，直接导致公司三季度海外业务毛利率同比下降 5.3 个百分点至 68.7%。
对于美国市场收入占比超 30% 且缺乏独家临床优势的出海药企，核心策略在于"市场多元化 + 产品差异化"。百济神州已落地具体举措：2025 年加速欧洲、东南亚市场准入，百悦泽在欧盟获批慢性淋巴细胞白血病适应症，三季度欧洲市场销售额同比增长 189%；同时推进与诺华的合作，由诺华负责百悦泽在北美、欧洲等市场的商业化推广，共享销售收益 [ 19 ] 。通过这一策略，其海外收入中除美国外的其他市场占比已从 2024 年的 12% 提升至 2025 年三季度的 28%。
2. 中小 CDMO 企业：强化特色能力实现差异化突围
根据头豹研究院 2025 年《中国 CDMO 行业集中度报告》 [ 20 ] ，跨国药企在成本压力下，对 CDMO 合作伙伴的筛选标准集中在三个维度：规模化产能（反应釜总体积 ≥5000L）、全产业链服务能力（覆盖工艺开发至商业化生产）、质量体系认证（FDA/EMA/GMP 全认证）。头部企业凭借优势持续抢占市场，2025 年前三季度国内 CDMO 行业 CR5 从 2024 年的 42% 提升至 58%。
数据显示，2025 年前三季度有 30% 的中小 CDMO 企业订单同比下滑超 20%，主要集中在未获得头部跨国药企认证的企业。对此，中小 CDMO 可采取两类突围策略：一是"细分领域深耕"，如奥翔药业聚焦抗病毒药物原料药 CDMO，2025 年承接默沙东某抗病毒药物 50% 的原料药代工订单，毛利率达 42% [ 20 ] ；二是"区域市场拓展"，如九洲药业通过设立欧洲子公司，2025 年三季度欧洲市场收入同比增长 65%，占比提升至 23% [ 20 ] 。
不确定性地带：地缘政治博弈中的摇摆者
除了明确的机遇与风险，还有一类企业站在"政策跷跷板"上，其发展取决于中美地缘政治的博弈结果，需动态跟踪。
首当其冲的是与美国药企深度合作的 CXO 企业，需明确区分药明系不同公司的业务定位：药明康德（股票代码：603259.SH/2359.HK）核心业务为小分子 CDMO 及 CRO 服务，其为礼来替尔泊肽提供 35% 的多肽原料药供应及 85% 的活性成分 [ 7 ] ；药明生物（股票代码：2269.HK）专注于生物药 CDMO，为诺和诺德司美格鲁肽提供中间体生产服务 [ 49 ] ；药明合联为药明康德子公司，聚焦抗体偶联药物（ADC）CDMO，暂未与诺和诺德、礼来在 GLP-1 领域开展合作 [ 49 ] 。
根据美国参议院 2025 年 10 月《生物安全法案修订版文本》 [ 21 ] ，法案授权 OMB 动态更新"受限制企业名单"，主要针对涉及"敏感技术转让"的生物药研发及生产企业。
药明生物 2025 年半年报显示，其美国市场收入占比为 27%，较 2024 年下降 8 个百分点，公司通过在新加坡新建产能（投资 5 亿美元）、拓展日本武田等客户，降低单一市场依赖 [ 66 ] ；药明康德 CDMO 业务美国市场收入占比 22%，主要客户为礼来、辉瑞，其 2025 年三季度投资者关系记录显示，已与礼来续签 2026 — 2028 年长期供应协议，协议中明确排除"因政策变动导致的合作终止"条款 [ 7 ] 。
另一类是参与跨国药企联合研发的 biotech 公司，可参考药明巨诺（药明系子公司，专注细胞治疗）的应对策略：2025 年 3 月其与默沙东就靶向 CD19 的 CAR-T 产品达成联合开发协议，根据医药观澜 2025 年 11 月《中美基因治疗合作案例追踪》 [ 23 ] ，该合作因《生物安全法案》审查延迟 3 个月，最终通过"技术授权 + 本土生产"模式落地——药明巨诺负责中国境内生产，默沙东负责海外生产，协议中新增"技术出口需提前 60 天备案"条款，公司为此单独设立合规部门，2025 年三季度合规成本占比营收 2.1%。
中信证券 2025 年 10 月《中国 CXO 行业投资价值分析》 [ 10 ] 指出，此类企业可通过"分阶段技术披露"和"区域化生产布局"两种方式降低风险，2025 年采用该策略的 biotech 企业，合作获批率较 2024 年提升 15 个百分点。
投资逻辑总结：聚焦"确定性"，规避"高敏感"
综合政策趋势与产业动态，当前中国医药投资可遵循"三大主线"：
1. 核心主线：头部 CDMO 方面，药明康德（小分子 CDMO）与礼来签订 2026 — 2028 年长期协议，涉及金额超 50 亿元 [ 7 ] ；药明生物（生物药 CDMO）为诺和诺德司美格鲁肽提供中间体，2025 年相关收入占比达 18% [ 49 ] ；凯莱英 2025 年承接辉瑞某肿瘤药 CDMO 订单，金额 32 亿元 [ 52 ] 。
创新药 BD 龙头方面，恒瑞医药 2025 年 1 — 9 月达成 3 笔 BD 交易，总金额 156 亿美元，其中与 GSK 的合作涉及 12 款药物联合开发，首付款 25 亿美元 [ 12 ] ；信达生物与武田的合作中，武田已支付 12 亿美元首付款，后续里程碑付款达 102 亿美元 [ 13 ] 。
2. 弹性主线：特色原料药企业中，九洲药业 2025 年三季度公告显示，其为诺和诺德供应的司美格鲁肽中间体订单量同比增长 92%，占公司营收比重达 21% [ 58 ] ；普洛药业 2025 年三季度财报显示，礼来口服减肥药 Orforglipron 的原料订单贡献收入 8.6 亿元，产能利用率 110%，公司已启动年产 500 吨产能建设 [ 58 ] 。华创证券 2025 年《GLP-1 产业链上游原料分析》 [ 15 ] 预测，2026 年全球 GLP-1 原料药市场规模将达 120 亿美元，中国企业市占率有望从目前的 35% 提升至 45%。
3. 优化主线：对于出海药企，可参考东吴证券 2025 年《中国创新药海外市场拓展分析》 [ 19 ] 的判断标准：美国市场收入占比超 30%、未进入欧洲 / 日本等三大以上国际市场、缺乏 TOP3 临床优势的产品，此类企业 2025 年三季度平均毛利率同比下降 4.8 个百分点。对于中小 CDMO，头豹研究院 2025 年《中国 CDMO 行业集中度报告》 [ 20 ] 显示，未获得 FDA/EMA 认证、反应釜体积＜1000L、单一客户收入占比超 40% 的企业，2025 年订单流失率达 28%，建议优先推进国际认证及客户多元化。
需关注的是，政策不确定性可参考历史数据：2020 年特朗普首版"最惠国定价"政策诉讼耗时 11 个月最终失效，PhRMA 协会 2025 年 11 月披露的诉讼预案显示，本次将以"违反反垄断法"为由起诉，预计诉讼周期 6 — 8 个月 [ 6 ] 。
中美地缘政治方面，美国 CMS 2025 年 10 月《医药供应链安全报告》 [ 47 ] 显示，GLP-1 类药物美国本土产能仅能满足 40% 需求，对中国原料药依赖度达 55%，短期难以替代，这为相关企业提供了缓冲期。
数据与信息来源
1. 白宫 2025 年 11 月 6 日《处方药价格谈判协议公告》；
2. 美国联邦法院 2021 年 6 月《MFN 政策违宪判决文书》；
3. HHS 2025 年 5 月 20 日《最惠国定价政策实施细则》；4. PhRMA 2025 年 10 月《GLP-1 类药物全球价格对比报告》；5. 美国 CMS 2025 年 10 月《TrumpRx.gov 平台建设规划》；6. 彭 · 博社 2025 年 11 月《PhRMA 协会诉讼预案披露》；7. 药明康德 2025 年三季度财报及投资者关系活动记录；8. 医药魔方《2025 年中国 CDMO 行业发展白皮书》；9. 美国医保协会 2025 年 11 月《GLP-1 医保覆盖人群预测报告》；
10. 中信证券 2025 年 10 月《中国 CXO 行业投资价值分析》；
11. 医药魔方《2025 年 1-8 月全球创新药 BD 交易统计》12. 恒瑞医药 2025 年 7 月 28 日《战略合作公告》；13. 信达生物 2025 年 10 月 22 日《资产授权协议公告》；14. 中金公司 2025 年三季度《中国创新药出海趋势报告》；15. 华创证券 2025 年《GLP-1 产业链上游原料分析》；16. 九洲药业、普洛药业 2025 年三季度财报；17. 德邦证券 2025 年《特色原料药行业竞争格局报告》；18. 百济神州 2025 年三季度财报；19. 东吴证券 2025 年《中国创新药海外市场拓展分析》；20. 头豹研究院 2025 年《中国 CDMO 行业集中度报告》；21. 美国参议院 2025 年 10 月《生物安全法案修订版文本》；22. 药明生物 2025 年半年报；23. 医药观澜 2025 年 11 月《中美基因治疗合作案例追踪》股票配资门户在线阅读。24. 美国参议院 2025 年 10 月《生物安全法案修订版文本》；25. 药明康德 2025 年半年报《海外市场收入结构分析》；26. 医药观澜 2025 年 11 月《中美基因治疗合作案例追踪》。
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